关于Ｓｈｉｂｏｒ基准性建设及 其浮息债价值的探讨 Ａｎ ａｎａｌｙｓｉｓ Ｏｎ ｔｈｅ ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ ｏｆ Ｓｈｉｂｏｒ ａｓ ａ ｂｅｎｃｈｍａｒｋ ａｎｄ ｉｔｓ ｖａｌｕｅ ｔｏ ｆｌｏａｔｉｎｇ ｒａｔｅ ｂｏｎｄｓ 翟展曦 丁洁 作者简介 翟晨曦，注册金融分析师，国家开发银行资金局交易员 丁洁，国家开发银行资金局交易员 Ａｕｔｈｏｒｓ Ｚｈａｉ Ｃｈｅｎｘｉ，ＣＦＡ，Ｔｒａｄｅｒ，Ｔｒｅａｓｕｒｙ＆Ｆｉｎａｎｃｉａｌ Ｍａｒｋｅｔｓ Ｄｅｐａｒｔｍｅｎｔ，Ｃｈｉｎａ Ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ Ｂａｎｋ Ｄｉｎｇ Ｊｉｅ，Ｔｒａｄｅｒ，Ｔｒｅａｓｕｒｙ＆Ｆｉｎａｎｃｉａｌ Ｍａｒｋｅｔｓ Ｄｅｐａｒｔｍｅｎｔ．Ｃｈｉｎａ Ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ Ｂａｎｋ 摘要 自２０１０年底以来，Ｓｈｉｂｏｒ￣ｌＪ率持续走高，国内Ｓｈｉｂｏｒ—ｏＩｓ￣ｕ差水平显著放大，文章从多个角度分析了引起Ｓｈｉｂｏｒ￣ｌｌ率走高 的因素，探讨了当前Ｓｈｉｂｏ ｒ浮息债价值水平与配置机会，并以３个月Ｓｈｉｂｏｒ为考察指标实证分析了Ｓｈｉｂｏｒ定价的参考因素。针 对Ｓｈｉｂｏｒ基准利率建设中存在的不足，从增强Ｓｈｉｂｏｒ￣ｌＪ率可交易性、逐步建立基于Ｓｈｉｂｏｒ基准的统一定价体系等方面提出了发 展建议。 Ａｂｓｔｒａｃｔ Ｓｉｎｃｅ ｔｈｅ ｅｎｄ ｏｆ ２０１ ０，Ｓｈｉｂｏｒ ｉｎｔｅｒｅｓｔ ｒａｔｅｓ ｈａｖｅ ｒｉｓｅｎ ｃｏｎｔｉｎｕｏｕｓｌｙ ａｎｄ ｄｏｍｅｓｔｉｃ Ｓｈｉｂｏｒ—ＯＩＳ ｓｐｒｅａｄｓ ｈａｖｅ ｗｉｄｅｎｅｄ ｔｏ ａ ｒｅｍａｒｋａｂｌｅ ｅｘｔｅｎｔ．Ｔｈｉｓ ｐａｐｅｒ ｃｏｎｓｉｄｅｒｓ ｖａｒｉｏｕｓ ａｎｇｌｅｓ ｉｎ ａｎａｌｙｚｉｎｇ ｆａｃｔｏｒｓ ｔｈａｔ ｃａｕｓｅ Ｓｈｉｂｏｒ ｉｎｔｅｒｅｓｔ ｒａｔｅｓ ｔｏ ｒｉｓｅ，ｄｉｓｃｕｓｓｅｓ ｔｈｅ ｖａｌｕａｔｉｏｎ ｌｅｖｅｌｓ ａｎｄ ａｌｌｏｃａｔｉｏｎ ｏｐｐｏｒｔｕｎｉｔｉｅｓ ｏｆ ｃｕｒｒｅｎｔ Ｓｈｉｂｏｒ ｆｌｏａｔｉｎｇ ｒａｔｅ ｂｏｎｄｓ，ａｎｄ ｓｔｕｄｉｅｓ ｔｈｅ ｒｅｆｅｒｅｎｃｅ ｆａｃｔｏｒｓ ｆｏｒ Ｓｈｉｂｏｒ ｐｒｉｃｉｎｇ ｂｙ ｕｓｉｎｇ ３Ｍ Ｓｈｉｂｏｒ ａｓ ａ ａｃｔｕａｌ ｃａｓｅ Ｔｏ ａｄｄｒｅｓｓ ｔｈｅ ｉｎａｄｅｑｕａｔｅ ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ ｏｆ Ｓｈｉｂｏｒ ｂｅｎｃｈｍａｒｋ ｉｎｔｅｒｅｓｔ ｒａｔｅｓ，ｔｈｅ ｐａｐｅｒ ｐｕｔｓ ｆｏｒｗａｒｄｓ ｓｕｇｇｅｓｔｉｏｎｓ ｓｕｃｈ ａｓ ｓｔｒｅｎｇｔｈｅｎｉｎｇ ｔｈｅ ｔｒａｄａｂｉｌｉｔｙ ｏｆ Ｓｈｉｂｏｒ ｉｎｔｅｒｅｓｔ ｒａｔｅｓ ａｎｄ ｇｒａｄｕａｌｌｙ ｅｓｔａｂｌｉｓｈｉｎｇ ａ ｕｎｉｆｏｒｍ ｐｒｉｃｉｎｇ ｓｙｓｔｅｍ ｆｏｒ Ｓｈｉｂｏｒ ｂｅｎｃｈｍａｒｋ 一 Ｓｈｉｂｏｒ浮息债价值分析 融市场发展程度和货币市场的深度与广度存在差异 但目前人民币３个月Ｓｈｉｂｏｒ—ＯＩＳ利差水平的可持续性 有待观察。 笔者认为Ｓｈｉｂｏｒ近期走势由以下几个方面引起： （１）在通胀高企引发的负利率背景下，金融脱媒化进 （～一）从Ｓｈｉｂｏｒ走势看浮息债价值 笔者尝试从近期Ｓｈｉｂｏｒ走势来分析Ｓｈｉｂｏｒ浮息债 的价值。去年１１月份以来３个月Ｓｈｉｂｏｒ利率持续走高． 在今年１月末２月初达到历史最高位后 近期虽有所 回落 但仍处于历史高位。其价格水平是否被高估及 未来是否可持续值得市场成员思考。 笔者通过比较美元Ｌｉｂｏｒ－ＯＩＳ与人民币３个月 Ｓｈｉｂｏｒ－ＯＩＳ历史利差，发现人民币３个月Ｓｈｉｂｏｒ－ＯＩＳ 程加 陕导致银行实际资金成本上升。去年下半年以来 通胀水平不断攀升．在实际利率水平为负的情况下． 居民和企业的存款意愿下降．而投资意愿增强。我国 金融市场的发展也拓宽了投资渠道，使得存款向股 票、银行理财产品、基金、保险保单分流。而银行出 于经营业绩考虑，通过大力发展理财产品来留住存 款，使存款成为同业往来项目，这也从事实上推升了 利差水平远高于美元Ｌｉｂｏｒ－ＯＩＳ的利差水平，特别是 自去年１１月份以来３个月Ｓｈｉｂｏｒ利率上涨导致利差水 平进一步扩大。尽管中美两国货币政策形成机制、金 银行的实际资金成本。（２）这是大力发展Ｓｈｉｂｏｒ作为 １．浮息债利差水平的决定因素 中国利率基准的结果。作为利率市场化的重要组成部 浮息债的利差水平主要由三个因素决定：（１）扯 分，Ｓｈｉｂｏｒ自２００６年问世之初即广受市场关注．在央 平利率，即同期限的固定利率减去浮息债的利差，这 行的推动下．Ｓｈｉｂｏｒ作为中国基准利率的地位逐渐为 是市场预期未来浮息债基准利率的平均水平。（２）同 市场所接受，而与之挂钩的资金负债产品也随之增多． 期限固定利率金融债的水平。从历史上看．固息债收 Ｓｈｉｂｏｒ的应用范围不断扩大。从Ｓｈｉｂｏｒ近期走势来看， 益率和浮息债收益率走势是基本一致的．如果对未来 一个重要变化就是３个月Ｓｈｉｂｏｒ的 去粘性化”，即价 浮息债基准利率走势的预期稳定．浮息债的利差水平 格的波动性加大．摆脱了以往的价格粘性．对市场资 受固定利率债收益率走势影响。（３）市场供需因素， 金面变化的反应更加灵敏。（３）流动性的较快变化加 即一级市场的供给量、市场投资者结构及行为特征等 大了未来资金面的波动性。去年４季度以来，为应对 因素。在此点上 Ｓｈｉｂｏｒ浮息债和定存浮息债存在较 通货膨胀，央行通过使用存款准备金率、公开市场操 大的差异。 作等数量型调控工具不断加强对于流动性的管理，其 笔者尝试从配置角度来分析和比较Ｓｈｉｂｏｒ浮息债 效果主要表现在商业银行超储率不断降低（尽管近期 和定存浮息债的价值。两者利差自去年１ １月至今年１ 有所回升，但仍处于历史较低水平），而后者也是银 季度末出现显著扩大，例如５年期Ｓｈｉｂｏｒ浮息债和５ ％ ¨他， 行问货币市场资金的主要来源。而另一方面，银行理 年期定存浮息债的利差（见图１），１季度末两者隐含 财产品的发行引起资金在存款和同业往来问的转换以 的相同持有期回报持平利率关系是，３个月Ｓｈｉｂｏｒ未 及存贷比考核引发的存款转移加大了资金面的扰动。 来５年的平均值须比１年期定存高出８Ｏ～９０ｂｐｓ。而 在目前货币市场的结构特点下，资金面的扰动又常常 从历史数据上看，两者的走势基本一致，但２０１０年 被放大。这些都加大了市场对于未来资金面不确定性 底以来定存浮息债利差不断上升，而Ｓｈｉｂｏｒ浮息债利 的预期．Ｓｈｉｂｏｒ的高企也反映了市场对于不确定性的 差则缩小至负值。两者的利差出现了较大偏离。 补偿。 此外 笔者认为也可以从国库现金商业银行定期 存款利率的角度来分析Ｓｈｉｂｏｒ。理论上 两者的差异 应该体现在法定存款准备金的差异上，即财政存款需 要缴纳存款准备金，而拆借不需要。那么Ｓｈｉｂｏｒ在理 论上应该高于同期限的国库现金存款利率，而目前国 库现金存款利率高于Ｓｈｉｂｏｒ主要反映了商业银行降低 存贷比的需求。 笔者认为 ３个月Ｓｈｉｂｏｒ大幅下行的风险主要来 － 自央行货币政策转向导致货币市场紧张预期缓解，从 ２００７．ｏ９ ２００８．０９ ２００９ ０９ ２０１０．０９ 目前看这种风险较小。３个月Ｓｈｉｂｏｒ在未来一段时间 数据来源：彭博 国家开发银行资金局 低于４％的概率较小．尽管Ｓｈｉｂｏｒ浮息债利差已处于 历史较低水平，但同固息金融债相比．目前仍具有持 笔者认为，根据之前的分析框架．主要是以下三 有价值。 点原因导致利差的扩大：（１）浮息债基准利率的走势 （二）Ｓｈｉｂｏｒ浮息债与定存浮息债价值比较 差异。货币市场资金面紧张导致Ｓｈｉｂｏｒ高企，使其与 ¨ 圈 糕Ｉ ＭＯＮＥＹ ＭＡＲＫＥＴ＆ＢｏＮＤ ＭＡ ＲＫＥＴ １年期定存的利差水平远远超过历史平均水平，增加 了Ｓｈｉｂｏｒ浮息债的吸引力。（２）固定利率债收益率大 幅上升。自去年１ ０月央行升息至今年１季度未，５年 期固定利率金融债收益率已上升超过８Ｏ个基点，而 同期１年期定存利率仅上升５０个基点。（３）投资者 偏好差异。Ｓｈｉｂｏｒ浮息债由于其市场化的利率基准、 较高的当期收益吸引了包括基金、中外资银行的交易 账户和券商等多种类型的投资群体的广泛参与．市场 流动性较好。部分Ｓｈｉｂｏｒ浮息债投资者将其看作短期 债券的替代品。投资者的青睐也推动了Ｓｈｉｂｏｒ浮息债 利差的不断缩小。而１年定存浮息债的投资群体主要 是银行投资账户和保险公司等机构，二级市场交投活 跃度低，流动性较差。 ２Ｏ０６．１０ ２００７．１０ ２０（）８．１０ ２０ｏ９．１Ｏ ２０１０．１０ 数据来源：彭博、国家开发银行资金局 ２．３个月Ｓｈｉｂｏｒ与１年定存利率的历史比较 考察历史数据会发现．３个月Ｓｈｉｂｏｒ的平均值与１ 年期定存利率基本持平．但Ｓｈｉｂｏｒ作为货币市场利率 的特征更为突出，波动性更强 而且能够更快地反映 货币政策方向。如图２所示 在央行实行趋紧货币政 策时．３个月Ｓｈｉｂｏｒ会高于１年期定存利率 而当央 行放松货币政策后 ３个月Ｓｈｉｂｏｒ往往会低于１年期 定存利率。 总体来看，在本次货币政策调整过程中，央行采 取了数量型调控手段为主、小步加息为辅的调控模式． ： ５ ４ ３ ２ １ ６ ５ ５ ５ ４ ５ ３ ５ ２ ５ １ 对３个月Ｓｈｉｂｏｒ和１年期定存走势也产生了不同影响。 从历史走势上看，３个月Ｓｈｉｂｏｒ和１年期定存的巨大 差异并不能持续．在未来中国通胀水平上升和３个 月Ｓｈｉｂｏｒ短期内很难大幅下跌的背景下 更可能的路 径是１年定存利率向Ｓｈｉｂｏｒ靠拢，而这也可能符合央 行的利率市场化意图．即让市场利率逐步和基准利率 脱钩，先行上升，然后基准利率缓慢上升，逐步缩小 与市场利率的差距，直到两者基本持平后 再完全放 开定存利率。尽管１年期定存利率最终可能向３个月 Ｓｈｉｂｏｒ靠拢．但按照目前３个月Ｓｈｉｂｏｒ比１年期定存 高出１ ２０ｂｐｓ的水平，整个持有期平均高出５Ｏ～６０ｂｐｓ 是有可能的。从此角度来说，１季度末定存浮息债的 投资价值略好于Ｓｈｉｂｏｒ浮息债。 （三）浮息债与互换结合的投资价值 ５ ４ 通过将浮息债与互换结合．可以构建出固息债的 ６ ５ ５ ５ 现金流，而 Ｓｈｉｂｏｒ浮息债＋互换”的收益率要高于 定 存浮息债＋互换”的收益率。以５年期为例（见图３）， ５年期Ｓｈｉｂｏｒ浮息债＋互换”和”５年期定存浮息债 ＋互换”的收益率分别为４ ７５％和４ ４％，前者比后 者高出３５ｂｐｓ，两者都显著高于普通的５年期固息债 ４．Ｏ５％的收益率。 ２００７．１０ ２０ｏ８．１０ ２００９．１０ ２０１０．１０ ——ｓｈｉｂｏｒ浮息债＋互换——定存浮息债＋互换 数据来源：彭博、国家开发银行资金局 总的来说 从配置角度看．１季度末定存浮息债 的价值略好于Ｓｈｉｂｏｒ浮息债，如能结合互换．二者投 ３ ４ ５ ％ ６ ５ ５ ３个月Ｓｈｉｂｏｒ的货币市场利率特征更显著，因而以３ 个月央票作为报价基础．参考价值有限。 ２．３个月Ｓｈｉｂｏｒ与金融债收益率的比较（见图５】。 ３个月Ｓｈｉｂｏｒ与３个月政策性金融债的信用风险类似． 但金融债可随时买卖，而３个月Ｓｈｉｂｏｒ为一次性３个 月的融资利率，应在３个月金融债基础上加上流动性 溢价。 笔者认为Ｓｈｉｂｏｒ合理的定价逻辑应为： ３ＭＳｈｉｂｏｒ＝３Ｍ央票收益率＋信用溢价＋流动性溢 价 数据来源：彭博．国家开发银行资金局 ３ＭＳｈｉｂｏｒ＝３Ｍ金融债收益率＋流动性溢价 但目前债券市场收益率尚不能准确反映Ｓｈｉｂｏｒ的 资回报更佳，都远高于固息债。 市场走势，随着Ｓｈｉｂｏｒ的日益规范和可交易性的上升， 其向债券市场收益率靠近的可能性较大。 二 Ｓｈｉｂｏｒ定价的参考因素 Ｓｈｉｂｏｒ是未来利率市场化环境下的国内基准利率， 对Ｓｈｉｂｏｒ定价机制进行探讨具有重要意义。 本部分尝试以最主要的３个月Ｓｈｉｂｏｒ为考察指标， 选取多个可能的影响因子（分别为同期限央票、金融 ３．３个月Ｓｈｉｂｏｒ与回购利率的比较。３ＭＳｈｉｂｏｒ与 ３ＭＲＥＰＯ的信用风险类似，差异在于前者是报价驱动， 后者是成交驱动。考察２００６年以来的数据，两者的 同向性与重合度是较高的（见图６）。 债和回购）进行简单比较，为未来的Ｓｈｉｂｏｒ定价研究 提供参考。 １ ３个月Ｓｈｉｂｏｒ与央票收益率的比较（见图４）。 由于３个月Ｓｈｉｂｏｒ是银行间融资利率，具有一定的交 易对手风险，因此应适度高于３个月央票利率。目前 ％ 数据来源：彭博．国家开发银行资金局 笔者采用计量方法进行相关性测算： （１）样本选择：选取２００６年１０月以来３个月Ｓｈｉｂｏｒ 和３个月ＲＥＰＯ的价格。样本数据为１ １。０个。跨越完 ２ｏ０７．９ ２０ｏ８．９ ２０ｏ９ ９ ２０１０，９ 整经济与利率调整周期； 数据来源：彭博，国家开发银行资金局 （２）建立线性相关模型：Ｓｈｉｂｏｒ＝Ｃ（１）＋ｃ（２）＊ＲＥＰＯ； 圜 一 一 （３）初步结论：高度相关 简单相关系数高达０．９４。 线性模型证明ＲＥＰＯ是Ｓｈｉｂｏｒ的主要影响变量． 决定系数为０．８８，且显著性突出，ｔ检验的收尾概率 为０。 由于银行信用高于普通的企业信用．因此从理论 上讲Ｓｈｉｂｏｒ利率应低于短期融资券利率。但从表１可 见，Ｓｈｉｂｏｒ高于ＡＡＡ短融产品，存在较为明显的高估。 ４．Ｓｈｉｂｏｒ向上灵敏性显著强于向下灵敏性。通过 从统计结果看，ＲＥＰＯ对目前的Ｓｈｉｂｏｒ报价影响显 著，如３个月ＲＥＰＯ价格可以影响３个月Ｓｈｉｂｏｒ价格。 观测历史数据发现，在利率上升周期中 Ｓｈｉｂｏｒ利率 的上升幅度可能要大于预期水平．其灵敏度显著；而 三、Ｓｈｉｂｅｒ基准利率建设中存在的制约 １ Ｓｈｉｂｏｒ由报价驱动而非成交驱动。从价格机制 看，目前Ｓｈｉｂｏｒ由报价驱动而非成交驱动。由于报价 商没有强制成交义务．其报价的准确性（尤其是中长 期报价）仍有待市场检验。 ２．报价商结构较为单一，以Ｓｈｉｂｏｒ资产方为主。 目前在１ ６家Ｓｈｉｂｏｒ报价商中．主要是Ｓｈｉｂｏｒ资产的持 有者，而Ｓｈｉｂｏｒ负债类机构有限。报价机构的资产方 同质性可能导致Ｓｈｉｂｏｒ利率相对实际均衡利率存在高 估倾向．如１个月以上Ｓｈｉｂｏｒ总体高于同期限回购利 率。这对于负债类机构加大Ｓｈｉｂｏｒ债券发行力度存在 直接制约。 ３与相关债券利率比较．Ｓｈｉｂｏｒ报价总体高估． 以３个月Ｓｈｉｂｏｒ较为突出。通过比较发现．目前１个 月以内Ｓｈｉｂｏｒ与同期限回购利率基本持平，３个月及 以上报价由于缺乏回购市场参考价格．总体偏高。由 于Ｓｈｉｂｏｒ债券、Ｓｈｉｂｏｒ互换等产品均以３个月Ｓｈｉｂｏｒ 为基准．因此３个月Ｓｈｉｂｏｒ在Ｓｈｉｂｏｒ利率体系中的重 要性尤其突出。通过较长时间的观察 笔者发现３个 月Ｓｈｉｂｏｒ的高估情况较为显著。表１为３个月Ｓｈｉｂｏｒ 与相关债券利率比较。 国债 ２ ４８％ １ ７６ 央票 ２．８％ １４４ 金融债 ２ ９％ １ ３４ ＡＡＡ短融 ３ ６％ ６４ 在利率下降周期，Ｓｈｉｂｏｒ则具有一定的 粘性 向下 修正缓慢且略为钝化，其灵敏度下降。 ５．Ｓｈｉｂｏｒ的应用期限和参与机构有限。Ｓｈｉｂｏｒ经 过近５年的培育和建设。市场的认可度在逐步增强， 尤其是３个月以内期限的Ｓｈｉｂｏｒ利率应用广泛，但６ 个月和１年等较长期限的Ｓｈｉｂｏｒ应用较少．其价格缺 少交易验证和数据支持。 另外，Ｓｈｉｂｏｒ的应用目前主要集中于银行体系． 企业和个人对Ｓｈｉｂｏｒ相对陌生，这限制了企业Ｓｈｉｂｏｒ 债和金融机构Ｓｈｉｂｏｒ理财产品的发展。 ６．在人民币国际化背景下，Ｓｈｉｂｏｒ面临跨境管理 挑战。随着我国经济地位的提升和人民币国际化的推 进，境外机构对人民币利率市场的关注度显著上升。 由于国际市场对Ｌｉｂｏｒ具有较高的认可度．因此境外机 构对人民币Ｓｈｉｂｏｒ亦颇为关注。这一方面有利于推广 Ｓｈｉｂｏｒ，但同时也带来两方面问题：一是在Ｓｈｉｂｏｒ上升 时．热钱进入国内追逐Ｓｈｉｂｏｒ；二是境外机构可通过 境外ＮＤＩＲＳ（Ｎｏｎ－ｄｅｌｉｖｅｒａｂｌｅ Ｉｎｔｅｒｅｓｔ Ｒａｔｅ Ｓｗａｐ，无本 金交割利率掉期）间接影响国内利率互换和债券市场． 进而影响人民币利率。 四、进一步提高Ｓｈｉｂｏｒ基准作用的建议 （一）增强Ｓｈｉｂｏｒ的可交易性 １．逐步将Ｓｈｉｂｏｒ由报价利率转变为实际交易利 率。在现有报价基础上．稳步提高Ｓｈｉｂｏｒ的可成交 性，鼓励主要Ｓｈｉｂｏｒ报价商在银行间本币交易系统提 供信用拆借双边报价，并将信用拆借成交利率按一定 权重引入每日定盘利率，待市场成交更为活跃和成熟 后，逐步过渡到直接根据信用拆借加权利率制定每日 定盘利率。通过增加货币市场上Ｓｈｉｂｏｒ的成交量．促 使Ｓｈｉｂｏｒ向市场均衡利率靠拢，提高Ｓｈｉｂｏｒ的公允性 与权威性。 ２优化Ｓｈｉｂｏｒ报价商结构。如通过更广泛地吸收 债券发行机构参与Ｓｈｉｂｏｒ报价，改善报价商的同质性． 使Ｓｈｉｂｏｒ更接近于市场均衡水平。 推行利率互换报价全曲线双边报价制度，允许更多的 机构进入利率互换市场．促进利率互换交易及其在金 融机构资产负债和债券投资管理中的运用。 （三）打通境内外Ｓｈｉｂｏｒ市场，确保人民币利率 定价权 １．鼓励离岸Ｓｈｉｂｏｒ债券发行。２００９年国家开发 （＿二）逐步建立基于Ｓｈｉｂｏｒ基准的统一定价体系 无论是债券市场利率还是存贷款利率．若都以 银行在香港成功发行１０亿元人民币Ｓｈｉｂｏｒ债券，期 限２年，利率为Ｓｈｉｂｏｒ＋３Ｏｂｐｓ，成为首家发行离岸人 民币Ｓｈｉｂｏｒ债券的中资机构。在此基础上 国开行于 ２０１０年再次赴港发行Ｓｈｉｂｏｒ债券，并将发行量增加 至２０亿元，发行期限延长至３年，发行利率降低至 Ｓｈｉｂｏｒ＋ｌ Ｏｂｐｓ。Ｓｈｉｂｏｒ基准定价．则能更好地展现Ｓｈｉｂｏｒ基准利率地位。 这就要求Ｓｈｉｂｏｒ不仅要盯住银行资产和负债，还要盯 住资本市场与信贷市场．从而成为一个反映全社会资 金成本基准的工具。这也是人民币利率市场化的关键。 应根据中国债券与信贷市场的实际情况逐步推进，具 体建议如下： 这些变化表明香港市场对Ｓｈｉｂｏｒ债券的 认可程度大大提高。在发行Ｓｈｉｂｏｒ债券的同时，国开 行在港发行了同期限固定利率债券．为离岸Ｓｈｉｂｏｒ利 率互换价格发现、完善离岸人民币收益率曲线作出了 有益探索。 建议鼓励中资机构在港发行人民币Ｓｈｉｂｏｒ债券， 进一步扩大发行额度．以扩大Ｓｈｉｂｏｒ基准债券的规模。 １．加强Ｓｈｉｂｏｒ与短期存贷款利率的联系。一方面 要加强Ｓｈｉｂｏｒ的货币政策传导功能，引导市场预期； 另一方面可逐步形成以Ｓｈｉｂｏｒ为基准的短端存贷款市 场利率 推进利率市场化进程。 ２．促进Ｓｈｉｂｏｒ在票据与债券市场上的应用。首先， 可在票据市场上．增强Ｓｈｉｂｏｒ的应用力度，加强对贴 ２．建议批准有实力的中资金融机构进入离岸利率 掉期市场。随着人民币国际化的进一步推进、Ｓｈｉｂｏｒ 境外应用范围的扩大和离岸人民币债券发行的增加， 离岸利率掉期市场交易日渐活跃，并通过境内利率互 换和债券市场对境内利率造成影响。为加强人民币利 现利率采用Ｓｈｉｂｏｒ基准的引导．促进票据业务融资定 价以Ｓｈｉｂｏｒ为基准。 其次．推动Ｓｈｉｂｏｒ浮息债发行主体进一步多元化： 可尝试发行以Ｓｈｉｂｏｒ为基准的央票和国债，鼓励更多 发行主体发行以Ｓｈｉｂｏｒ为基准的浮动利率债券，借助 企业大力发行债券的热情，推动短融、中票、企业债 的利率与Ｓｈｉｂｏｒ挂钩．促进Ｓｈｉｂｏｒ成为企业债券发行 利率和市场交易利率的定价参考和依据。 ３加强中长端Ｓｈｉｂｏｒ在金融产品中的应用。首先． 率定价权的自主性，建议批准具备交易实力的境内中 资机构开设离岸利率掉期交易，对海外影响力量构成 制衡。毽 参考文献 ｆ１】易纲进一步确ｉｇｈｉｂｏｒ基；隹性地位．中国货币市场，２００８，１ ［２］张一中，杨宇俊．Ｓｈｉｂｏｒ中长端利率的基准性建设初探 中 国货币市场，２０１ ０，１ ０ 鼓励银行在同业拆借中使用Ｓｈｉｂｏｒ进行定价，并鼓励 银行发行基于Ｓｈｉｂｏｒ的大额可转让定期存单。其次， ［５ Ｊ沈炳熙，曹媛媛 中国债券市场：５０年改革与发展．北京： 北京大学出版社，２０１ ０ ｌ ４Ｉ邹蜀宁．马居亭，丁培培．我国Ｓｈｉｂｏｒ基准性地位研究及改 进．金融发展研究 ２００８．１２ 逐步开展Ｓｈｉｂｏｒ贷款。从匹配机构资产负债角度．允 许Ｓｈｉｂｏｒ债券发行人发放Ｓｈｉｂｏｒ贷款 降低资产与负 债的错配风险。在积累试点经验的基础上．逐步推广。 另外，完善利率互换交易体系，包括推出做市商制度，